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央行需要购买国债么

2019-01-24 10:55 来源于 财新网
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国债市场短期或还无法在中国的货币政策调控中承担重要作用,目前利率的传导情况离量化宽松也尚有一段距离
目前中国央行投放基础货币主要依赖外汇占款、MLF等广义再贷款以及降准等形式,这些手段面临自主性不足、资金成本较高、空间有上限等不足。图/视觉中国
钟正生
现任财新智库莫尼塔研究董事长兼首席经济学家;2007年于中国人民大学经济学院获得博士学位,曾任职中国人民银行,从事宏观经济和货币政策研究。
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  【财新网】(专栏作家 钟正生 特约作者 钱伟)2019-01-24,财政部国库司副主任郭方明在“2019年债券市场投资论坛”上提出:研究建立财政部国债管理和人民银行货币政策操作的沟通协调机制,促进扩大国债在货币政策操作中的运用,使国债逐步达到“准货币”效果。市场猜测,央行是否在考虑购买国债的可行性,甚至开启中国版的量化宽松。我们认为,国债市场短期或还无法在中国的货币政策调控中承担重要作用,目前利率的传导情况离量化宽松也尚有一段距离。

  国债能在基础货币投放、疏通传导机制等方面助力货币政策。为什么会提出国债管理与货币政策的协调机制呢?第一,央行购买国债是投放基础货币的途径之一。目前中国央行投放基础货币主要依赖外汇占款、MLF等广义再贷款以及降准等形式,这些手段面临自主性不足、资金成本较高、空间有上限等不足。发达国家经验显示,购买国债是央行投放基础货币的方式之一。目前,美联储持有美国国债规模约2.2万亿美元,资产占比约54%;日本央行持有日本政府债券约4.35万亿美元,资产占比约84.7%(图1)。第二,央行购买国债能够调节收益率曲线。2008年国际金融危机后,美联储就通过量化宽松政策压低长端利率,引导资金流向实体(图2)。目前,国内同样面临着货币政策传导机制不畅的问题,央行直接购买债券等资产是解决方案之一。

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图1:美联储与日央行持有较大规模国债

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图2:美联储与日央行在国际金融危机后增持国债

  财政部增加债券供给、央行购买国债是可能的机制协调方向。如果上述协调机制实施,可能举措有哪些?第一,财政部增加中短期国债的供给。国债若要成为重要的货币政策工具,交易活跃、覆盖短中长期的国债收益率曲线是前提。目前来看,中国国债发行中长期为主,短端债券收益率的参考性相对较差。2018年新发国债3.54万亿元,1年期以下规模约1.07万亿元,占比仅30%。此外,由于利息收入免税,国债交易性需求偏低,2018年国债换手率1.05,显著低于政策性银行债2.5的水平。因此,财政需要增大相应期限债券的供给,进一步完善和活跃债券市场。第二,央行在二级市场增持部分国债。《中央银行法》规定,央行不能直接向政府融资,但可以在公开市场买卖国债、其他政府债券和金融债券。

  但目前中国央行购买国债或实施量化宽松的必要性不足。短期能否看到中国央行大规模增持国债,甚至启动量化宽松操作呢?第一,目前中国国债市场规模距离在货币政策中发挥主导作用尚有一定距离。从市场规模上看,2018年底国债存量约14.36万亿元人民币,2018年新发3.54万亿元人民币,而央行资产总额约37万亿元人民币,每年新增基础货币在2万亿元人民币左右的量级。而美联储资产4.1万亿美元,国债存量21.2万亿美元;日央行资产5.1万亿美元,国债存量8.9万亿美元(图3)。可见,目前中国国债市场规模相比央行资产仍然偏低。

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图3:中国国债市场规模相比央行资产偏低

  第二,长端利率目前仍能有效下行,距离使用量化宽松尚有一定距离。实施非常规的量化宽松政策,前提是短端利率已经降至零,或者短端利率下行无法有效传导至长端无风险利率和风险利率。目前,央行在短端利率方面仍有调节空间,而在保持流动性合理充裕的情况下,长端的十年期国债与信用债收益率尚能有效下行,央行暂时不必直接干预(图4)。

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图4:中国长端利率仍在下行

  需要指出的是,四大央行(美、欧、日、中)的资产总额2018年3月见顶后,步入温和回落,全球流动性拐点已然呈现。2019年,全球流动性将进一步演绎“覆水难收”的故事。而在发达经济体央行正为如何“瘦身”倍感踌躇之际,中国央行又何必着急上火“添薪加丁”呢?

  作者钟正生为财新智库莫尼塔研究董事长兼首席经济学家

责任编辑:张帆 | 版面编辑:许金玲
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